Kāpēc pēc tik smagām avārijām somas tik ātri atlec? Kas izraisa svārstīgumu pieaugumu? Vai finanšu tirgi varētu noslēpt iepriekšējos burbuļus, kurus pandēmija ir uzspridzinājusi? Šajā rakstā mēs atbildam uz šiem jautājumiem, izmantojot Austrijas biznesa cikla teoriju.
2018. gada vidū mēs šajā portālā publicējām kritiskas pārdomas par Eiropas atveseļošanos pēc Lielās lejupslīdes, analizējot iespēju, ka pastāvīgā apņemšanās īstenot ekspansīvu monetāro politiku varētu veidot burbuļus, kas nākotnē varētu būt jaunu krīžu dīgļi.
Divus gadus vēlāk krājumi visā pasaulē ir piedzīvojuši neparastu gadu, sākot ar vēsturisku kritumu un gadu noslēdzot ar strauju atjaunošanos. Šajā rakstā mēs centīsimies analizēt abas parādības Eiropā, visas no Austrijas biznesa cikla teorijas.
Paskatīsimies!
Burbuļa izveidošana, lai izkļūtu no cita
"Sākot no pieņēmuma, ka problēmas pamatā bija plaša neuzticēšanās finanšu tirgos, loģisks secinājums bija tāds, ka risinājumam jābūt uzticības atjaunošanai, garantējot tirgus aģentu maksātspēju."
Kā mēs visi zinām, Eiropā un Amerikas Savienotajās Valstīs iecienītākais ekonomikas iestāžu instruments, lai cīnītos ar lielo lejupslīdi, ir bijusi monetārā politika. Sākot ar pieņēmumu, ka problēmas pamatā ir plaša neuzticēšanās finanšu tirgos, loģisks secinājums bija tāds, ka risinājumam jābūt uzticības atjaunošanai, garantējot tirgus aģentu maksātspēju.
To varēja panākt tikai ar lielām likviditātes injekcijām sistēmā, kurai tika veikti pasākumi, piemēram, procentu likmju un rezervju prasību samazināšana, obligāciju pirkšanas programmas un finanšu iestāžu finanšu iespēju palielināšana; līdz galam, izglābjot grūtībās nonākušos.
Šī iemesla dēļ no 2013. gada pasaules galvenajās ekonomikās sāka būt skaidras atveseļošanās pazīmes, kas tika interpretētas kā monetārās politikas panākumi, ņemot vērā fiskālajiem stimuliem balstīto eksperimentu acīmredzamo neveiksmi. Tāpēc reakcijai bija jāturpina palielināt šo politiku ekspansijas zīme, īpaši izmantojot kvantitatīvās atvieglināšanas (QE) plānus.
Kopš tā laika programmas, kurās centrālās bankas veica masveida finanšu vērtspapīrus gandrīz nulles reālo procentu likmju apstākļos (un dažreiz pat negatīvas), ir bijušas nemainīgas pasaules ekonomikā, lai gan tās pakāpeniski tiek uzskatītas par mērenām kā nodarbinātība un iekšzemes produkts (IKP) atguvies. Tomēr koronavīrusa uzliesmojums ir pārliecinājis Eiropas Centrālo banku (ECB) par nepieciešamību pastiprināt šo politiku, šim nolūkam izveidojot jaunu aktīvu iegādes plānu līdz 1,85 triljoniem eiro.
Slikti ieguldījumi, mazāka peļņa
"Lētas naudas" politika var izkropļot finanšu tirgus, izraisot sliktus ieguldījumu ciklus.
Tomēr, neraugoties uz acīmredzami pozitīvajiem rezultātiem, no Austrijas ekonomikas cikla teorijas par piemēroto stimulēšanas politiku varēja izteikt divas kritikas. Pirmkārt, mākslīgais naudas piedāvājuma pieaugums ir spējis sagrozīt tirgus aģentu priekšstatu par viņu ieguldījumu iespēju reālo rentabilitāti, kas nozīmē, ka resursus varēja piešķirt nerentabliem projektiem. Kaut kas līdzīgs varēja notikt arī publiskajā sektorā, kuram tika doti stimuli pielāgoties, jo parādu emisijas izmaksu kritums ļāva relatīvi viegli saglabāt daudzu valstu uzrādīto deficīta līmeni.
Otrkārt, nepareiza realitātes analīze varētu mulsināt monetārās iestādes par viņu pašu politikas patieso darbības jomu. Kā mēs visi zinām, centrālo banku mērķis Eiropā un Amerikas Savienotajās Valstīs ir cenu stabilitāte, kas parasti tiek kvantificēta inflācijas mērķos, kas ir gandrīz 2% gadā. Problēma ir tā, ka vispārējie cenu indeksi ne vienmēr ir uzticams inflācijas rādītājs, jo tie ir tikai pēc saviem ieskatiem svērtie vidējie rādītāji, kas neaptver visu ekonomikas nozaru attīstību vai relatīvās cenu struktūras izmaiņas.
Tāpēc mākslīga kredītu paplašināšana varētu palielināt investīcijas un tādējādi palielināt pieprasījumu pēc ražotāja precēm, paaugstinot to cenas, taču šis pieaugums vispārējos inflācijas indeksos bija nedaudz izplūdis, ja to kompensēja arī kritums patēriņa preču cenā.
Tāpat mēs varētu atrast zināmus izkropļojumus finanšu tirgos, neapšaubāmi tos, kurus lielā mērā ietekmē monetārās ekspansijas politika. Tā kā procentu likmes ir tuvu 0 un obligāciju tirgos, kur arvien grūtāk ir atrast ienesīgas iespējas, daudzi investori ir pārcēlušies uz kapitāla tirgiem, kuriem jāpieņem augstāks svārstību līmenis nekā tie, kurus viņi varētu būt gatavi pieņemt pirmajā mirklī. Rezultāts ir tāds, ka valsts iejaukšanās fiksētā ienākuma tirgos galu galā varētu radīt mākslīgi augstu pieprasījumu kapitāla tirgos, izkropļojot riska un peļņas attiecību, kuru aģenti būtu izveidojuši paši.
Mēs varam vizualizēt šo problēmu augšējā diagrammā. Lielākajai daļai akciju novērtēšanas metožu kā būtiska sastāvdaļa ir uzņēmuma spēja gūt peļņu, kuru vēlāk dividendēs var nodot akcionāriem, kas ļautu mums pieņemt tieši proporcionālu attiecību starp peļņu un vērtību soma. Tomēr nefinanšu uzņēmumu emitēto pašu kapitāla vērtspapīru attīstība Eiropas Savienībā kopš QE darbības sākuma, šķiet, neatbild uz šīm loģiskajām attiecībām, kas izveidotu tirgus spontānu kārtību, jo vērtspapīru vērtības pieaugums akcijas krietni atsver pamatdarbības peļņas attīstību. Maržas uzrāda vēl sliktāku tendenci, un tās līmenis ir zemāks nekā 2014. gadā.
Tāpēc dati rāda, ka nefinanšu uzņēmumi Eiropas Savienībā vidēji nav piedzīvojuši proporcionālu peļņas pieaugumu (nedz kopējo apjomu, nedz peļņas normas) attiecībā pret to iekļaušanu akciju tirgū. Tieši pretēji, negatīvo korporatīvo ienākumu attīstību varēja uzskatīt par norādi uz slikto ieguldījumu ciklu, par kuru mēs runājām iepriekš.
Tāpēc paskaidrojums par pašu kapitāla saistību vērtības pieaugumu uzņēmumu bilancēs nav saistīts ar peļņas pieaugumu. Varētu meklēt alternatīvas hipotēzes, piemēram, tirgus vērtējumā finanšu rezultāti sver vairāk nekā darbības rezultāti, taču realitāte ir tāda, ka zemākās finansēšanas izmaksu izmaksas pēdējos gados ir ievērojami samazinājušas atšķirību starp abiem mainīgajiem.
Varētu arī apgalvot, ka investori ir bijuši optimistiskāki. Tas ir, neskatoties uz to, ka viņi pašreiz neredz pievilcīgus ieguvumus, viņi cer tos iegūt arī nākotnē. Bet šis izskaidrojums ir maz ticams vispārējas ekonomiskās palēnināšanās apstākļos, piemēram, laika posmā no 2018. līdz 2019. gadam.
Vispārējo cenu indeksu kā inflācijas rādītāju trūkumi ir spējuši slēpt noteiktu finanšu aktīvu pārvērtēšanu un līdzsvara sadalījumu starp to rentabilitāti un risku.
Tāpēc iemesls, kas vislabāk izskaidro akciju kā finanšu instrumenta pieaugošo nozīmi uzņēmumiem, ir pastāvīgs akciju cenas pieaugums, kas savukārt būtu radījis stimulus uzņēmējiem paplašināt savas emisijas, paredzot, ka pieprasījums pēc šie vērtspapīri turpinās pieaugt.
Bet kāpēc pieauga pieprasījums pēc akcijām? Atbilde uz to ir pavisam vienkārša. Un tas ir vienkārši tāpēc, ka, kā mēs jau iepriekš komentējām, fiksētā ienākuma tirgos varēja būt pieprasījuma “mainīgā ietekme” uz mainīgā ienākuma pieprasījumu.
Praksē šī investoru migrācija būtu notikusi, samazinot “aizvietošanas efektu”, kas parasti pastāv abos tirgos. Vai arī citādi sakot, daudzi aģenti varēja beigties ar kapitāla aktīvu pieprasīšanu, vienkārši tāpēc, ka tirgus viņiem nepiedāvāja daudz citu iespēju.
Nepietiekami novērtēta inflācija
Tagad aplūkosim šīs politikas sekas no monetārā viedokļa.
Kā redzams zemāk redzamajā diagrammā, 2008. – 2011. Gada ekonomikas lejupslīde noveda pie monetāro rādītāju pieauguma palēnināšanās, taču QE rezultātā pozitīvā tendence ir atjaunojusies spēcīgāk kopš 2015. gada. Šī nepārtrauktā naudas radīšana ir ļāvusi pavairot naudas bāzi, taču paturēsim prātā, ka tas ir darīts ar likmēm, kas ir daudz augstākas nekā vidējais ekonomikas pieaugums: 1,95% gadā euro zonas IKP gadā gada vidējais pieaugums ir par 8,74% (M1), 5,03% (M2) un 4,76% (M3).
Tāpēc eirozonas ekonomikas stāvoklis ir augošs naudas piedāvājums un naudas aprites ātrums, kas nav spējis pietiekami samazināties, lai to kompensētu, ar vispārējo cenu līmeni zem 2% un ievērojami pieticīgas izaugsmes tempus. Pēc naudas kvantitātes teorijas modeļa loģiski būtu bijis domāt, ka inflācija un IKP nepaaugstinās, jo sistēmā netiek ievadīts pietiekami daudz naudas, lai gan monetārā ekspansija faktiski kropļo finanšu tirgus un rada pārvērtējumu. noteiktu aktīvu.
Iemesls, kā mēs jau esam paskaidrojuši, ir tāds, ka dažkārt vispārējais cenu līmenis ir nepilnīgs reālās inflācijas rādītājs, jo tas neietver finanšu produktu cenu vai patēriņa preču un produkcijas relatīvo cenu izmaiņas.
Tādā veidā Eiropas monetārās iestādes varēja nenovērtēt to pašu politikas ietekmi uz tirgiem, un tas viņus būtu mudinājis turpināt naudas iepludināšanu sistēmā, iespējams, neņemot vērā reālo risku radīt jaunus burbuļus. Tas varētu novest pie tā, ka noteiktas akcijas tiek tirgotas virs tā, ko investori būtu novērtējuši, analizējot to atbalstošo uzņēmumu reālo attīstību, kas palīdzētu izskaidrot akciju tirgu pārmērīgu reakciju ar strauju kritumu, jo rodas pirmās šaubas, ko rada akciju ietekme. koronavīruss.
Šīs hipotēzes pieņemšanas problēma ir tāda, ka, ja mēs skatāmies uz pašreizējo situāciju, neviens no būtiskajiem faktoriem nav mainījies. Uzņēmumu peļņa joprojām ir zema (COVID-19 dēļ tā ir samazinājusies), vispārējais cenu līmenis robežojas ar deflāciju un "lētas naudas" politika ir spēkā vairāk nekā jebkad agrāk. Tam visam, iespējams, vajadzētu nedaudz skeptiskāk izturēties pret straujo tirgus atkopšanos pēdējos mēnešos, ņemot vērā iespēju, ka dažos aktīvos tā vienkārši ir jauna burbuļa veidošanās, lai pārvarētu iepriekšējo.
Tāpēc pašreizējā krīze varētu atļaut divus lasījumus. Mēs to varam saprast kā iespēju likvidēt nerentablās ekonomikas investīcijas un, starp citu, izbeigt burbuļus, pirms tie kļūst pārāk lieli, vai, gluži pretēji, kā situāciju, kurā vienīgā iespējamā izeja ir radīt vēl vairāk nauda finansiālam atvieglojumam valstij, ģimenēm un uzņēmumiem. Pieņemot, starp citu, risku turpināt radīt burbuļus, kas kādu dienu varētu pārsprāgt, vismaz no Austrijas biznesa cikla teorijas viedokļa.
Īsāk sakot, šķiet, ka ECB ekspansīvā politika dod priekšroku varas iestādēm attiecībā uz otro variantu, lai gan ilgtermiņā eiro vērtības samazināšanās draudi valsts deficīta un palielināta parāda apstākļos varētu mazināt šo preferenci. Jebkurā gadījumā monetārā jautājuma problēma atkal ir Eiropas ekonomisko debašu centrā - jaunā diskusiju nodaļā, kas veco kontinentu ir pavadījusi kopš eiro ieviešanas.